Obrigações da dívida pública dos EUA: a porosa espinha dorsal do sistema financeiro mundial

NSPECÇÃO AO CAMPO DE MINAS MONETÁRIO

Uma visão geral das principais vulnerabilidades do inchado sistema financeiro do capitalismo tardio nas vésperas da viragem da taxa de juro da Fed.

Tomasz Konicz, 7 de Fevereiro de 2022

Com a inflação a aumentar rapidamente, a grande festa da liquidez está prestes a terminar – e os habituais clientes exclusivos permitem-se um último grande gole da garrafa.1 Na primeira semana deste ano, o mercado obrigacionista dos EUA estabeleceu um novo recorde histórico, uma vez que as empresas americanas emitiram mais de 60 mil milhões de dólares em obrigações, para tirar rapidamente partido das baixas taxas de juro, antes de a Fed aumentar a taxa básica de juro, fazendo com que os custos dos empréstimos nos mercados obrigacionistas também disparem. Os empréstimos nos Estados Unidos atingiram no início do ano cerca de 60% das emissões globais de obrigações de empresas, que, com 101 mil milhões, ficaram um pouco abaixo dos máximos de 2021, quando – no auge da grande inundação de dinheiro dos bancos centrais – as empresas angariaram 118 mil milhões de empréstimos na primeira semana do ano.

A subida da taxa da Fed prevista para Março já está a ensombrar os mercados obrigacionistas: o rendimento médio das obrigações empresariais americanas subiu de 2,36 para 2,55% em 2022, comparado com menos de dois pontos percentuais no terceiro trimestre de 2021. Assim, o empréstimo já está a tornar-se mais caro para as empresas americanas, o que provavelmente causará problemas, especialmente para as chamadas empresas zombies, que não conseguiram sair da armadilha da dívida mesmo durante o período de taxa de juro zero da Fed. Na imprensa empresarial norte-americana, zombies são os grupos ou empresas cujas receitas no ano financeiro anterior já não foram suficientes para o serviço das suas dívidas.

Obrigações de empresas: O regresso dos mortos vivos

No final de 2021, a agência noticiosa Bloomberg fez um balanço2 destes mortos-vivos do capitalismo tardio, cujos números foram efectivamente reduzidos graças a políticas de taxa de juro zero e a programas de estímulo governamentais. Das 3000 sociedades por acções com a maior capitalização bolsista dos EUA, 756 empresas foram consideradas zombies no início do ano passado, em comparação com 656 no final do ano, uma descida de cerca de 13%. Mas, ao mesmo tempo, isto significa que mais de 20% das empresas mais importantes dos EUA estão sobreendividadas, no final de um longo período de medidas de estímulo abrangentes e de política monetária extremamente expansiva, e ameaçam entrar em colapso sob o peso da dívida. Mesmo um maciço fogo de vista económico não conseguiu alterar substancialmente isto.

A redução do número de empresas sobre-endividadas que puderam beneficiar da abertura das comportas de dinheiro foi acompanhada por um fenómeno até então desconhecido: a recessão desencadeada pela pandemia levou pela primeira vez a uma redução das falências de empresas durante uma recessão económica.3 Durante a crise de 2008, quando as bolhas imobiliárias nos EUA e na UE rebentaram, o número de insolvências nos países do centro aumentou até 50% em comparação com o período pré-crise; durante a pandemia, quando o crash económico provocado pelo confinamento de 2020 foi absorvido por medidas de estímulo maciças, as falências de empresas nos 13 países industrializados líderes diminuíram até 20%. Uma pletora de medidas de apoio governamental financiadas a crédito – no RFA, por exemplo, a suspensão das regras de insolvência e os subsídios ao trabalho a tempo parcial – impediu a habitual onda de falências.

No entanto, estes mortos-vivos, que acabaram por ser capazes de manter as suas vidas fictícias através da emissão de dinheiro dos bancos centrais, regressarão após a viragem das taxas de juro. De facto, a habitual „limpeza“ capitalista dos mercados só foi adiada pelas gigantescas medidas de estímulo económico, que eclipsaram tudo o que já existiu antes,4 uma vez que muitas empresas e grupos sobreendividados, que actualmente se apressam a contrair empréstimos baratos, serão em breve espremidas pelo aumento dos custos de crédito e por uma economia em abrandamento. O Banco Mundial, por exemplo, prevê que a economia global abrandará de 5,5% em 2021 para 4,1% este ano, devido ao aumento da inflação e ao próximo aperto monetário por parte da Fed.5

Ao mesmo tempo, a montanha da dívida acumulada pelo sector privado dos EUA na era neoliberal tem crescido mais rapidamente do que a produção económica durante décadas.6 O passivo das empresas privadas dos EUA para além do sector financeiro aumentou trinta vezes nas últimas cinco décadas e ascende agora a 11,2 biliões de dólares. A tendência a longo prazo reflecte assim o desenvolvimento global do sistema mundial capitalista, que como é sabido funciona „a crédito“, uma vez que a montanha da dívida global também está a crescer mais rapidamente do que a produção económica mundial.7 Se a dívida da economia dos EUA nos anos setenta era cerca de 30% do produto interno bruto (PIB), agora é de cerca de 50%.8

No entanto, as falências em massa de empresas poderão também desestabilizar o sector financeiro, que sofrerá com o incumprimento do crédito. Existe assim uma interacção estreita entre a „economia real“ e a esfera financeira em situações de crise, onde a subida das taxas de juro conduz a incumprimentos, que por sua vez podem colocar as instituições financeiras em perigo. Uma constelação semelhante ocorreu após o rebentamento das bolhas imobiliárias em 2008,9 quando os papéis especulativos baseados em hipotecas desvalorizaram em massa, os bancos ficaram em dificuldades ou falidos e os mercados financeiros ficaram paralisados pelo choque. Aqui, foi de facto o sector imobiliário aquecido que agiu como a verdadeira locomotiva económica – até que o seu colapso ameaçou alastrar para a esfera financeira.

Inflação de bolhas – a „everything bubble“

A esfera financeira, especialmente a bolsa de valores, tem vindo a processar a viragem da taxa de juro da Fed há já algum tempo. Uma vez que, como é sabido, o futuro, ou, mais precisamente, as expectativas de lucros futuros são negociadas nos mercados bolsistas, a viragem da taxa de juro da Fed manifestou-se nas quedas de preços das últimas semanas. Consequentemente, os índices de acções mais importantes estiveram numa tendência descendente entre o início do ano e o final de Janeiro, porque os aumentos previstos das taxas de juro estavam a ser „repercutidos nas cotações“. A esperança da política monetária aqui é que estas se estabilizem em breve a um nível mais baixo sem se transformar num colapso que a si mesmo se reforça.

Na terceira semana de Janeiro,10 todos os principais índices de acções tinham sofrido perdas significativas no espaço de algumas semanas: O Nasdaq desceu 14% desde o seu pico de Novembro de 2021, o Dow Jones desceu pouco mais de 7% desde o seu pico histórico de 4 de Janeiro de 2022, e o S&P 500 de base ampla desceu 8,3% durante o mesmo período. Com as últimas dicas da Reserva Federal dos EUA para iniciar uma viragem na política monetária mais rápida e radical do que se supunha anteriormente, o fim das „correcções“ nos mercados bolsistas parece não estar, por enquanto, à vista.11 Entretanto, até é questionável se a Reserva Federal reagiria no caso de um crash manifesto dos mercados bolsistas, pois fala-se agora de um „martelo“ para controlar a inflação que está a descambar.12

A Fed tem três vias abertas na sua luta monetária contra a inflação, conhecidas como „aperto quantitativo“,13 uma redução quantitativa ou restrição da oferta monetária (em oposição à conhecida „flexibilização quantitativa“): aumentar a taxa de desconto, que actualmente se situa de zero a 0,25%; reduzir o balanço do banco central, que inchou para a ninharia de nove biliões de dólares americanos; e acabar completamente com os programas de compra de obrigações do Estado e de títulos, que já foram reduzidas desde o final de 2021.

Estas medidas de „aperto monetário“ retirariam dos mercados, que foram inundados com liquidez da Fed na sequência da pandemia, „centenas de milhares de milhões de dólares“ a fim de travar a inflação. A lógica por detrás da recente alta dos mercados é simples. A abertura das comportas de dinheiro pelos bancos centrais levou à inflação dos preços dos títulos, razão pela qual o rally do mercado financeiro, que está agora a chegar ao fim, pode ser descrito como uma bolha de liquidez14. A „liquidez excessiva“ da Fed não só inflou os mercados bolsistas com as acções tecnológicas absurdamente sobrevalorizadas e as „meme stocks“ como a Gamestop,15 mas afectou quase todas as „classes de activos“, como disse um analista.16 O factor decisivo aqui tem sido as injecções de liquidez da Fed, ou seja, a emissão monetária através da compra de títulos do Estado e – numa escala menor – obrigações de empresas e títulos hipotecários.

Devido a esta emissão monetária historicamente sem precedentes da Fed e às gigantescas medidas de estímulo económico da política de crise, que excederam todos os programas de estabilização após o rebentamento da bolha imobiliária em 2008,17 observadores falam agora de uma „everything bubble“:18 A grande inundação de dinheiro dos bancos centrais penetrou em quase todas as áreas da esfera financeira para causar a correspondente inflação nos preços do mercado financeiro, que está agora – em interacção com a pandemia e a crise climática19 – a afectar cada vez mais a „economia real“ sob a forma de uma aceleração da subida dos preços. Várias bolhas especulativas estão actualmente a rebentar, de acordo com avaliações do Bank of America.20 Para além das acções tecnológicas, as criptomoedas são particularmente afectadas, sofrendo perdas maciças.21

O mercado imobiliário dos EUA tem um potencial de crise adicional adormecido, o que, como é bem sabido, desencadeou o surto de crise de 2007/08.22 Os preços do imobiliário nos Estados Unidos aumentaram em média 20% no último ano, o que ultrapassou mesmo o aumento de preços na fase de subida da bolha imobiliária que rebentou em 2007 (historicamente, os preços do imobiliário nos EUA subiram em média 4,1% por ano desde 1987).23 O mercado imobiliário aquecido – alimentado por taxas historicamente baixas do juro das hipotecas – sofreu mesmo de uma escassez de matérias-primas, tais como madeira. Entretanto, os juros das hipotecas estão de novo a subir bruscamente, o que provavelmente porá um fim abrupto ao boom da construção:24 A taxa de juro média de uma hipoteca a 30 anos subiu de 3,08% em Novembro para 3,54% em antecipação da reviravolta da taxa de juro da Fed, com algumas previsões a preverem que subirá para mais de quatro pontos percentuais a médio prazo.

Obrigações da dívida pública dos EUA: a porosa espinha dorsal do sistema financeiro mundial

O melhor indicador de um fim abrupto do „everything rally“ acima descrito é o aumento do rendimento ajustado à inflação das obrigações da dívida pública dos EUA.25 O próximo „aperto“ da política monetária já está a fazer subir os rendimentos destes títulos, uma vez que estes se comportam de forma inversa à evolução dos preços destes títulos da dívida pública dos EUA negociados nos mercados obrigacionistas. Quando os preços das obrigações sobem, mais recentemente na sequência dos programas de compra da Fed lançados em 2020, o seu rendimento cai, e quando os preços das obrigações caem, o seu rendimento sobe. As obrigações tornam-se assim mais atractivas, o que leva a um movimento de capital financeiro para longe das formas de investimento arriscadas e especulativas – acções, criptomoedas, derivados de vários tipos, etc. – (e intensifica a turbulência nos mercados afectados).

A redução da „flexibilização quantitativa“ mensal da Fed, originalmente de 120 mil milhões de dólares, que deverá ser descontinuada completamente até Março, está assim a provocar não só a queda das cotações das acções, mas também das cotações das obrigações. Para além da reduzida procura por parte da Fed, que se tornou o maior proprietário da dívida pública dos EUA, os „investidores“ privados estão também a retirar-se do mercado, uma vez que a taxa de lucro não é atractiva para o capital financeiro.26 O rendimento do título americano a 10 anos é actualmente de cerca de 1,80%, um aumento acentuado em relação aos 1,40% que ainda estavam em vigor no final de 2021. Para as obrigações a dois anos, o rendimento atinge 1,06%, atingindo níveis não vistos desde Fevereiro de 2020 – nas vésperas da grande turbulência nos mercados obrigacionistas em Março de 2020, avisou o Financial Times (FT).

Mas os rendimentos reais, ajustados pela inflação, continuam em território negativo devido à inflação persistente.27 No caso das obrigações do tesouro a 10 anos, é – apesar do aumento recente dos rendimentos acima mencionado – uma perda de valor de cerca de 0,7%, sendo que esta por vezes foi mesmo superior a um por cento no ano passado. Em linguagem simples: qualquer pessoa que tenha obrigações da dívida pública dos EUA está efectivamente a perder dinheiro neste momento. Mas a Fed espera voltar a tornar as obrigações atractivas a médio prazo, aumentando as taxas de juro e apertando a política monetária, reduzindo a inflação e aumentando os rendimentos das obrigações – ao preço de custos de financiamento mais elevados para toda a economia dos EUA e da consequência económica de recessão.

E é precisamente este mercado, antes considerado sem risco, que tem preocupado a Fed desde a Primavera de 2020. Com o seu volume de cerca de 20 biliões de dólares americanos, o mercado obrigacionista para a dívida pública dos EUA forma algo como a espinha dorsal do sistema financeiro mundial do capitalismo tardio; dificilmente é possível sobrestimar a importância deste „mercado obrigacionista mais profundo e essencial do planeta“, de acordo com o FT,28 que actua como um „fundamento do sistema financeiro global“ e uma referência para obrigações em todo o mundo. E é precisamente esta espinha dorsal que está porosa. O fundamento da esfera financeira capitalista global começou a mover-se em Março de 2020.

Após o surto da pandemia, este gigantesco mercado esteve à beira de se desfazer, como disse o FT, porque de repente muitos investidores institucionais estavam a lutar para conseguir dinheiro no pânico inicial da pandemia, desfazendo-se das suas obrigações „seguras“. Assim, tornou-se cada vez mais difícil para os participantes no mercado vender obrigações americanas, por vezes a negociação entrou em colapso, não sendo possível determinar nenhum preço. Os „ecrãs dos corretores permaneciam em branco e não conseguiam exibir informações sobre preços“, de acordo com o FT. Já circulavam rumores sobre o colapso de hedge funds, e sobre o „cenário anteriormente inimaginável de um leilão falhado de dívida do governo dos EUA“. Em linguagem simples, os EUA enfrentavam uma aguda crise da dívida, uma vez que a emissão de novas obrigações corria o risco de falhar e havia um excesso de oferta de obrigações que já não conseguiam ser vendidas no mercado.

A agitação em 2020 foi muito mais violenta do que tudo o que acontecera durante a onda de crise de 2007/2008. Tal tumulto não deveria ser possível nos mercados obrigacionistas, referiu o FT citando um analista. Se o sistema financeiro fosse uma casa, as obrigações seriam a sua base, „uma pedra angular segura e sólida sobre a qual tudo o resto assenta“. Mas se esta mostrasse „fissuras“, poderia „abanar toda a estrutura“. Foi este derretimento iminente do „fundamento“ do sistema financeiro mundial que contribuiu decisivamente para a emissão historicamente sem precedentes do dinheiro da Fed na pandemia. A Fed reagiu imediatamente às distorções nos mercados obrigacionistas „seguros“.

Em primeiro lugar, em resposta, a Fed anunciou em Março de 2020 que iria comprar 700 mil milhões de dólares de títulos do Estado a curto prazo. Como isso não foi suficiente para acalmar o mercado, a Fed anunciou que iria comprar obrigações sem limites. As medidas foram depois transferidas para o programa de compra recentemente reduzido, que continua até hoje e que deverá expirar em Março de 2022 – exactamente dois anos após a ameaça de derretimento do mercado obrigacionista. Ao mesmo tempo, o banco central quer reduzir o seu balanço, que inchou até quase nove biliões de dólares. Contudo, de acordo com o estado actual da discussão, estas obrigações não devem ser vendidas activamente no instável mercado obrigacionista, mas sim mantidas até à sua maturidade, a fim de reduzir lenta e gradualmente as participações.

No fio da navalha

No entanto, a ideia de uma redução profunda do balanço da Fed – que efectivamente se tornou num depósito de resíduos tóxicos do sistema financeiro mundial – para o nível pré-crise de 2007, quando este se elevava a menos de um bilião de dólares, é ilusória. A Fed está actualmente a equilibrar-se no fio da navalha. Com a inflação a descambar, tem de acabar com a emissão monetária que estabilizou o sistema financeiro mundial no início da pandemia – especulando que o cenário de Março de 2020 não se repetirá, uma vez que agora não há margem de manobra monetária para abrir novamente as comportas. Mas a esperança de que a pandemia tenha sido um acontecimento singular é também ilusória.

A pandemia não foi a causa, mas apenas o momento desencadeador – o „gatilho“, por assim dizer – do surto de crise de 2020, que atingiu um sistema financeiro mundial demasiado endividado e instável, o qual não pode continuar a sua vida de zombie29 sem emissão monetária e endividamento. A turbulência do sistema financeiro dos EUA no Outono de 2019,30 ou seja, antes da eclosão da pandemia, ilustra este ponto. Nessa altura, a própria redução do balanço da Fed conduziu a um rápido aumento das taxas de juro interbancárias, uma vez que os bancos já não estavam dispostos a conceder empréstimos uns aos outros sem as injecções de liquidez da Fed – um „congelamento“ do mercado, como o que caracterizou o surto de crise após o rebentamento das bolhas imobiliárias em 2008. O que é que o banco central fez? Abandonou as suas tentativas de aperto quantitativo, bombeando milhares de milhões mais uma vez para os mercados para os estabilizar – e revendo assim a redução do seu balanço que tinha sido cautelosamente iniciada em 2017.31

A era de 40 anos de financeirização neoliberal do capitalismo parece assim estar a chegar ao fim. Devido à falta de um novo regime de acumulação, em que o trabalho assalariado em massa pudesse ser utilizado na produção de mercadorias, o capitalismo tardio prolongou a sua vida ilusória desde a marcha do neoliberalismo através de uma montanha global de dívida em constante crescimento e – após 2008 – através da pura impressão de dinheiro, que já não pode ser desligada sem pôr seriamente em perigo a estabilidade do sistema.

Mas agora a inflação está a tornar esta torre da dívida global32 cada vez mais impossível, e os decisores políticos dos centros enfrentam a mesma armadilha de crise que tem devastado repetidamente a periferia desde a década de 1980.33 De facto as elites políticas teriam de baixar e aumentar as taxas de juro ao mesmo tempo, teriam de prosseguir simultaneamente uma política de austeridade e uma política de estímulos económicos, a fim de ultrapassar as contradições crescentes. A médio prazo, mesmo Washington só fica com a escolha entre diferentes caminhos para o próximo surto de crise, entre deflação ou inflação. O limite interno do capital, que está a sufocar na sua própria produtividade e a perder a sua substância, o trabalho assalariado, está agora a manifestar-se também nos centros.

Notas:

1 https://www.ft.com/…/d72dbda9-0164-4e89-8898-b162538ce605
2 https://www.bloomberg.com/…/zombie-company-scorecard…
3 https://www.ft.com/…/90859d59-6a76-4a39-9aa4-e600b9da8aa4
4 https://lowerclassmag.com/…/oekonomie-im-zuckerrausch…/
5 https://www.livemint.com/…/world-bank-global-gdp-to…
6 https://www.ft.com/…/dff0ebdf-1d64-4e9a-9261-6957455d856d
7 https://blogs.imf.org/…/global-debt-reaches-a-record…/
8 https://www.rbcwealthmanagement.com/…/is-the-us…
9 https://www.heise.de/…/Vergleich-der-Krisen-2020-vs…
10 https://www.marketwatch.com/…/is-the-market-crashing-no…
11 https://www.msn.com/…/dow-futures-sink-more…/ar-AATbDJm
12 https://www.ft.com/…/c556a131-951d-4283-9e10-36becf77579f
13 https://en.wikipedia.org/wiki/Quantitative_tightening
14 https://lowerclassmag.com/…/oekonomie-im-zuckerrausch…/
15 https://lowerclassmag.com/…/hedge-fonds-gamestop-und…/
16 https://www.marketwatch.com/…/is-the-market-crashing-no…
17 https://www.heise.de/…/Vergleich-der-Krisen-2020-vs…
18 https://fortune.com/…/next-recession-heres-everything…/
19 http://www.konicz.info/?p=4389
20 https://finance.yahoo.com/…/risk-bubbles-deflating…
21 https://arstechnica.com/…/bitcoin-drops-to-six-month…/
22 http://www.konicz.info/?p=125
23 https://news.yahoo.com/housing-market-finally-crash-2022…
24 https://www.yahoo.com/…/rapid-rise-mortgage-rates…
25 https://www.ft.com/…/1a45649a-6de6-4e9b-985a-f51f0a81241e
26 https://www.ft.com/…/fb684de4-fa00-4791-a062-fdcd737a08d2
27 https://www.ft.com/…/9af75cb4-9743-41af-896f-f25d7588d323
28 https://www.ft.com/…/ea6f3104-eeec-466a-a082-76ae78d430fd
29 https://www.heise.de/…/Die-Krise-kurz-erklaert-3392493…
30 https://ig.ft.com/repo-rate/
31 https://www.ft.com/…/9af75cb4-9743-41af-896f-f25d7588d323
32 https://blogs.imf.org/…/global-debt-reaches-a-record…/
33 https://jungle.world/…/03/schwellenlaender-der-krisenfalle
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